中国联通的拆分涉及此次电信重组的核心问题。在多家投行纷纷预测中国联通上市公司的CDMA用户资产能从中国电信手中换回多少现金的同时，中国联通GSM网络与固定网络运营商中国网通的合并方式也备受关注。
“网通和联通的合并是以联通占主导地位的。”中国网通管理层人士昨日对记者透露，由于两家未来将成一家人，与中国移动和中国电信进行全业务竞争，因此肯定会努力做好整合，采取对壮大实力最为妥善的交易方案。
联通主导
根据上级正式任命，原中国联通集团董事长、党组书记常小兵出任新联通筹备组的组长。据网通(00906.HK)近日发表公告指出，前网通董事长张春江调职中国移动副总经理后，该公司调任左迅生为董事长，并继续担任执行董事兼首席执行官。此任命已自2008年5月25日起生效。联合证券分析师认为，常小兵留任新联通筹备组组长，对后续联通的重组和经营稳定性有利。
不仅从一把手任命维持常小兵地位的层面可以看出联通的主导地位，中国联通内部人士还透露，合并的新公司名字也将维持“联通”的招牌。而且，从5月23日新中国联通筹备小组会议开始，一系列主要会议都是在中国联通总部召开。
上述中国联通内部人士透露，目前最为合理的合并交易操作方法是，中国联通会保留出售C网用户而得来的大笔现金进行未来的发展，因此与网通的交易不会采取耗资巨大的现金交易模式，而是以换股为主。
高盛分析报告中称，中国电信以现金方式溢价收购联通C网；联通溢价(可选现金或股票方式)收购网通，随后网通退市。
如何换股
国金证券分析师陈运红认为，在集团层面，联通集团合并网通集团，上市公司方面，联通红筹公司发行新股，换股合并网通红筹公司原股东的股份。为了解决换股合并后联通A股上市公司持有联通红筹的股权比例低于51%的问题，一种解决方式是联通红筹公司回归A股发行新股，换股合并联通A股上市公司原股东的股份。
另外一种方式是联通A股增发新股募集资金，再定向增持新联通红筹股份。合并完成后，联通集团合计持有联通上市公司的股份比例在62.16%~63.31%之间，具体比例取决于合并方案。
陈运红预计，联通H股以1.45股H股换中国网通的1股H股，另外中国联通将会向中国网通支付32亿~48亿元的现金对价。如果换股比例有变化的话，支付的现金也有调整。换股后中国网通退市。具体操作将是中国联通C网出售完成后进行。 联通红筹公司合并网通红筹公司股份后，将共同经营原网通固网资产和原联通GSM网络资产。
事实上，从换股价格看，若以香港市场联通20港元/股，网通25港元/股计算，联通支付溢价20%，即30港元/股。则1股网通红筹可换取1.5股联通红筹。
国都证券分析师报告表示，由于中国网通2008年市盈率只有13.5倍，在目前估值水平下，与联通红筹换股后会为联通带来一次性的业绩增厚。联合证券认为，另外一种方式就是成立一个控股公司，将联通红筹和中国网通上市资产置入，这种方案相对简单。
作者：孙琎
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