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中国移动（0941.HK）前三季度盈利同比增长29.8%，好于预期。我们上调07-09年盈利预测1.6%、3.9%和4.2%。虽然在资金流的推动下股价走势快于预期，但我们认为好于预期的基本面以及新的估值体系将成为股价进一步上升动力，目标价上调至190港元，相当于33.1倍和23.7倍08、09年PE，投资评级维持“买入”。
前三季度盈利增长29.8%，好于预期。公司公布07年前三季度经营业绩，收入同比上升21.5%至2584.65亿元人民币，EBITDA同比增长14.9%至1392.91亿元，净利润同比上升29.8%至598.8亿元，净利润率增长1.5个百分点至23.2%。公司07年前三季度盈利相当于我们和市场对全年盈利预测的74.7%和72.8%，略好于我们和市场的预期。
9月份用户增长创新高，预期用户高增长将持续至2011年。07年是移动用户加速增长的一年，主要是因为移动通话单向收费的全面推行，以及移动运营商在固网运营商获取移动牌照之前加大市场推广力度。目前全国移动电话用户5.2亿户，按年增长12%，渗透率约39%，按年提高约6个百分点。按业内通常估计8亿用户或60%渗透率为饱和点，假设用户平均每年增长10%、渗透率提高5个百分点，那么高增长将维持至2011年。目前渗透率约19%（按年提高约7个百分点）的农村市场将贡献约50%新增用户来源，预计2011年农村用户渗透率达到40%，基本相当于目前的全国水平。由于中国移动享受规模效应、具备成本优势，预期将较联通获取更多低端市场新增用户，包括新增农村用户以及分流小灵通用户，令累计用户市场份额进一步集中。计入移动用户和小灵通用户，我们预计07年底中国移动的市场份额约60%，并将逐年增加约3个百分点。我们对行业用户增长前景以及对公司进一步扩大市场份额的能力保持乐观态度，故分别上调07、08年新增用户预测4.2%、6.1%和8.2%至6666万户、7437万户和7989万户。
净利润率改善，提高07-09年净利润率预测。公司前三季度净利润率增长1.5个百分点至23.2%，估计原因在于折旧减少以及利息收入增加。不过，我们估计今年第4季度的折旧开支会高于去年同期，基本维持全年经营利润率不变。另外，公司财务状况为净现金，加息令净利息收入增加，我们的敏感度分析显示，每加息0.27个百分点，对盈利的正面影响约0.4%，我们提高07-09年净利息收入32-33%，以反映去年以来持续加息的累计正面影响，令07-09年净利润率预测提高0.2-0.5个百分点至22.7%、25.8%和26.2%。08年净利润率的显著改善主要是反映所得税率由33%下调到25%的正面影响。
上调07-09年盈利预测1.6%、3.9%和4.2%。在上调07-09年用户增长预测和ARPU值预测的基础上，我们分别上调了公司07-09年收入预测0.6%、2.0%和4.0%。另外，由于净利息收入预测提高令净利润率提高，07-09年盈利预测分别较原预测上调1.6%、3.9%和4.2%。调整后07-09年每股盈利分别为4.07、5.55和6.63元，07-09年每股盈利复合增长率达27.6%。盈利预测的上调风险在于折旧开支可能低于预期。
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